Are family firms more inclined to be zero-levered than non-family firms? Evidence of the Belgian economy

Ben Van Overloop
This study investigates the relation between the zero-leverage phenomenon and family firms. The sample is based on the Belgian economy and counts 62 631 year observations between 2008 and 2016, collected from the database Belfirst. Family firms represent 77% of all companies with employees in the Belgian economy and 45% of the labour market is associated with Belgian family firms. Logit and tobit panel analyses show that family firms are less inclined to adopt a zero-leverage policy as they do not want to dilute their ownership. Furthermore, old family firms are less motivated to be zero-levered as they do not need additional funding to expand their business. Overall, Belgian family firms are less inclined to be zero-levered than non-family firms.

Zijn schulden voor familiebedrijven zoals snoep voor kinderen?

Heeft u zich ooit al eens afgevraagd waarom u nooit een eigen zaak heeft opgestart? Misschien heeft u wel een uitmuntend idee en kan u niet wachten om een eigen zaak te beginnen! U hoeft toch enkel maar wat geld bijeen te brengen en enkele papieren te ondertekenen om met uw eigen zaak van start te kunnen gaan, toch? In de praktijk verloopt het verzamelen van geld vaak moeilijker dan verwacht. Gelukkig kan u als ondernemer (in spe) op verschillende manieren financiële bronnen aanboren.

 

In het voorjaar van 2018 zond de Vlaamse televisiezender VIER het programma “De leeuwenkuil” uit. In deze televisiereeks stelden jonge ondernemers hun start-up telkens voor aan vijf potentiële investeerders. Aan de hand van een presentatie hoopte elk van hen tenminste één van deze vijf investeerders te overtuigen om hun start-up financieel te ondersteunen. Maar ik hoor u al denken: “Waarom zou iemand zomaar geld geven aan iemand met een goed idee?”.

Wonderen bestaan inderdaad niet. In ruil voor de financiële middelen die investeerders aan ondernemers verstrekken, verwachten investeerders doorgaans een aanzienlijk gedeelte van de aandelen van de start-up zodat zij van bij de aanvang als mede-eigenaar kunnen optreden. Dit heeft als gevolg dat de ondernemer een deel van zijn bedrijf, en dus ook deels de controle over zijn onderneming, dient af te staan aan investeerders in ruil voor financiële middelen om op die manier de start-up te laten uitgroeien tot een volwaardig bedrijf.

Als beginnend ondernemer hoef je echter niet noodzakelijk beroep te doen op externe investeerders om aan startkapitaal te geraken. De benodigde financiële middelen kunnen ook afkomstig zijn uit het privékapitaal van de ondernemer, diens vrienden of familie.

Daarnaast kan een start up ook aankloppen bij de klassieke financiële instellingen om geldsommen te ontlenen.

Eigenlijk zal de ondernemer van bij de opstart dus op zoek willen gaan naar de ideale kapitaalstructuur voor zijn bedrijf en willen achterhalen welke financieringsbronnen de meeste voordelen bieden voor zijn bedrijf.

Familiebedrijven

Uiteraard heeft elk familiebedrijf dit vraagstuk tijdens zijn bestaan voorgeschoteld gekregen. Alleen ligt het bij de familiebedrijven net dat tikkeltje gevoeliger. Uit internationaal onderzoek blijkt namelijk dat familiebedrijven het bedrijf binnen de familie wensen te houden. Dit gaat hand in hand met de wens om onnodige risico’s te vermijden en de vrees de controle over het bedrijf te verliezen.

Familiebedrijven zijn niet enkel een specifieke vorm van onderneming, zij zijn ook zeer belangrijk voor de Belgische economie. Zo is 45% van de Belgische arbeidsmarkt gekoppeld aan familiebedrijven. Verder vertegenwoordigen zij ook één derde van het bruto binnenlands product. Dit is de totale marktwaarde van goederen en diensten die binnen de grenzen van een land worden geproduceerd in een bepaalde periode, meestal een jaar. Men kan dus stellen dat het belang van familiebedrijven in België niet kan worden overschat en de vraag naar de ideale kapitaalstructuur voor dit soort bedrijven ons dient te interesseren.

Financieringsbronnen

Men onderscheidt verschillende vormen van vermogen voor de financiering van een bedrijf. Elk type van financiering heeft zo zijn voor- en nadelen, met als gevolg dat er onder de verschillende types van vermogen een rangschikking of voorkeur geldt. De vorm die het meest de voorkeur geniet, is het vermogen dat een bedrijf genereert vanuit haar eigen exploitatie of door de eigenaar zelf wordt ingebracht. Hiervoor zal het bedrijf niets hoeven te betalen noch eigendom hoeven af te staan.
De tweede optie bestaat uit het aangaan van een lening bij een financiële instelling. Voor het ontleende bedrag zal het bedrijf een bepaalde vergoeding dienen te betalen. Uitgedrukt als een bepaald percentage op het totale ontleende bedrag, ook interesten genoemd. Een derde optie is het uitschrijven van obligaties. Een obligatie is een verhandelbaar schuldbewijs voor een lening die door een onderneming is aangegaan. Als een bedrijf geld nodig heeft voor een investering kan het door het uitgeven van een obligatielening aan de nodige financiering geraken.
Een vierde en minst aantrekkelijke optie bestaat uit het eerder vernoemde scenario van investeerders die geld inbrengen in ruil voor aandelen.

Uit dit onderzoek is gebleken dat familiebedrijven deze volgorde zeer sterk respecteren. Zo zullen familiebedrijven eerst hun eigen financiële middelen volledig benutten om pas daarna leningen bij financiële instellingen af te sluiten. Familiebedrijven grijpen dus gemakkelijker naar leningen omdat zij de eigendom van hun bedrijf niet willen afstaan om op die manier het bedrijf in de familie te houden. Door het aangaan van leningen beschermen zij dus onrechtstreeks de continuïteit van de familie in het bedrijf.

Jong vs Oud

Voorheen hebben we het voornamelijk gehad over start-ups en de manier waarop zij financiële middelen genereren . Logischerwijs groeit een deel van deze start-ups uit tot heuse bedrijven. Uit onderzoek is gebleken dat 48% van de Belgische familiebedrijven ouder is dan 20 jaar. Het is dan ook relevant om jongere en oudere familiebedrijven met elkaar te vergelijken op basis van hun kapitaalstructuur. Uit deze vergelijking kwam naar voren dat oudere bedrijven meer geneigd zijn om schuldenvrij te besturen dan jongere bedrijven.

De verklaring voor dit fenomeen ligt bij de verschillende fasen in de levenscyclus waarin jongere ten op zichte van oudere familiebedrijven zich bevinden. Jongere bedrijven dienen te groeien om hun kosten te dekken en te overleven. Zij zullen dan ook genoodzaakt zijn om op zoek te gaan naar externe financieringsbronnen. Oudere familiebedrijven hebben met de jaren meestal een afzetmarkt opgebouwd die volstaat om alle kosten te dekken. Logischerwijs hebben zij dan ook geen nood aan een versnelling van hun groei en hoeven zij geen beroep te doen op externe financieringsbronnen.

 

Uit dit onderzoek is tenslotte gebleken dat zowel familie- als niet-familiebedrijven niet geneigd zijn om een kapitaalstructuur aan te houden zonder financiële schulden. Wel is gebleken dat familiebedrijven meer beroep doen op schuldfinanciering dan niet familiebedrijven om de controle en eigendom over het familiebedrijf te behouden.
Net zoals kinderen van snoep houden, zoeken startende ondernemers hun financiële middelen graag extern en beseffen ondernemers pas in een latere fase, net zoals volwassenen voor snoep, dat er nadelen kleven aan het gebruik van externe financiële middelen.

Bibliografie

Acedo-Ramírez, M. A., Ayala-Calvo, J. C., & Navarrete-Martínez, E. 2017. Determinants of capital structure: Family businesses versus non- family firms. Finance a Uver - Czech Journal of Economics and Finance, 67(2): 80-103.

Ampenberger, M., Schmid, T., Achleitner, A.-K., & Kaserer, C. 2013. Capital structure decisions in family firms: empirical evidence from a bank-based economy. Review of Managerial Science, 7(3): 247-275.

Anderson, R., & Reeb, D. 2003. FoundingFamily Ownership, Corporate Diversification, and Firm Leverage *. The Journal of Law and Economics, 46(2): 653-684.

Anderson, R. C., Mansi, S. A., & Reeb, D. M. 2003. Founding family ownership and the agency cost of debt. Journal of Financial Economics, 68(2): 263-285.

Andreß, H.-J., Golsch, K., & Schmidt, A. W. 2013. Applied Panel Data Analysis for Economic and Social Surveys: Springer Berlin Heidelberg: Berlin, Heidelberg.

Antoniou, A., Guney, Y., & Paudyal, K. 2008. The Determinants of Capital Structure: Capital Market-Oriented versus Bank-Oriented Institutions. J. Financ. Quant. Anal., 43(1): 59-92.

Bauweraerts, J., & Colot, O. 2016. Performance, Corporate Governance and Socioemotional Wealth in Belgian Family Firms. International Advances in Economic Research, 22(2): 243-244.

Bauweraerts, J., & Vandernoot, J. 2013. Are Family Firms more Tax Aggressive than Non- Family Firms? Empirical Evidence from Belgium. International Journal of Management, 30(4): 235-243.

BDO. 2017. Family Business. BDO Magazine: to the point, 4: 7-9.

Bennedsen, M., Nielsen, K. M., Perez-Gonzalez, F., Wolfenzon, D., Morten, B., Kasper Meisner, N., Francisco, P.-G., & Daniel, W. 2007. Inside the Family Firm: The Role of Families in Succession Decisions and Performance. The Quarterly Journal of Economics, 122(2): 647-691.

Bessler, W., Drobetz, W., Haller, R., & Meier, I. 2013. The international zero- leverage phenomenon. Journal of Corporate Finance, 23: 196-221.

Buysse, P., Lambrecht, J., & Molly, V. 2011. Het economisch belang van familiebedrijven in België. Brussel.

Byoun, S., & Xu, Z. 2013. Why Do Some Firms Go Debt Free? AsiaPacific Journal of Financial Studies, 42(1): 1-38.

Cassar, G., & Mankelow, G. 2000. Exploring the Definition of Family Business: Australian Evidence. Small Enterprise Research, 8(2): 93-99.

Colot, O. 2015. Family firms performance in Belgium. International Advances in Economic Research, 21(2): 245-246.

Dang, V. A. 2013. An empirical analysis of zero- leverage firms: New evidence from the UK. International Review of Financial Analysis, 30: 189-202.

Denis, D. J., & McKeon, S. B. 2012. Debt Financing and Financial Flexibility Evidence from Proactive Leverage Increases. The Review of Financial Studies, 25(6): 1897-1929.

Devos, E., Dhillon, U., Jagannathan, M., & Krishnamurthy, S. 2012. Why are firms unlevered? Journal of Corporate Finance, 18(3): 664-682.

Euronext. 2017. Equities Directory.

Gils, A. V., Voordeckers, W., & van Den Heuvel, J. 2004. Environmental Uncertainty and Strategic Behavior in Belgian Family Firms. European Management Journal, 22(5): 588-595.

Graham, J. R. 2000. How Big Are the Tax Benefits of Debt? Journal of Finance, 55(5): 1901-1941.

Gujarati, D., & Porter, D. C. 2009. Basic econometrics (5th ed. ed.): New York : McGraw-Hill.

Huang, Z., Li, W., & Gao, W. 2017. Why do firms choose zero- leverage policy? Evidence from China. Applied Economics, 49(28): 2736-2748.

Jensen, M. C., & Meckling, W. H. 1976. Theory of the firm: Managerial behavior, agency costs and ownership structure. Journal of Financial Economics, 3(4): 305-360.

King, M. R., & Santor, E. 2008. Family values: Ownership structure, performance and capital structure of Canadian firms. Journal of Banking and Finance, 32(11): 2423-2432.

Korteweg, A. 2010. The Net Benefits to Leverage. Journal of Finance, 65(6): 2137-2170.

Litz, R. 1995. The family business: Toward definitional clarity. Academy of Management Journal: 100.

Margaritis, D., & Psillaki, M. 2010. Capital structure, equity ownership and firm performance. Journal of Banking and Finance, 34(3): 621-632.

Mazzi, C. 2011. Family business and financial performance: Current state of knowledge and future research challenges. Journal of Family Business Strategy, 2(3): 166-181.

McBee, M. 2010. Modeling Outcomes with Floor or Ceiling Effects: An Introduction to the Tobit Model. Gifted Child Quarterly, 54(4): 314-320.

Myers, S. C. 1984. The Capital Structure Puzzle. Journal of Finance, 39(3): 574-592.

Qiu, Z., Li, H., Su, H., Ou, G., & Wang, T. 2013. Logistic regression bias correction for large scale data with rare events, Vol. 8347: 133-144.

Strebulaev, I. A., & Yang, B. 2013. The mystery of zero- leverage firms. Journal of Financial Economics, 109(1): 1-23.

Tagiuri, R., & Davis, J. 1996. Bivalent Attributes of the Family Firm. Family Business Review, 9(2): 199-208.

Voordeckers, W., & Van Gils, A. 2003. Governance in het Vlaamse Familiebedrijf.

Westhead, P., & Howorth, C. 2007. ‘Types’ of private family firms: an exploratory conceptual and empirical analysis. An International Journal, 19(5): 405-431.

Universiteit of Hogeschool
Handelswetenschappen
Publicatiejaar
2018
Promotor(en)
Van Achter Mark
Kernwoorden